解密國際／Fed降息的重點不在起降時機 在速度與幅度

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美國聯邦資金利率區間去年7月升到5.25％-5.5％頂峰，接下來市場就開始預期降息之路要怎麼走。由於下半年通膨快速下降，換算成年增率僅有2%，因此到去年底時市場極度樂觀地預期今年將降息6-7碼，且3月就將起降；但Fed則是「一朝被蛇咬，十年怕井繩」，當時只預測今年底前將降息3碼。

果然，小心無大錯。今年元月通膨率止降回升，市場認為是季節性因素，依然預期今年將降息6碼；2月通膨再度超出預估，市場已不敢掉以輕心，預期降息幅度迅速縮小到3-4碼，3月降息的希望也化為泡影。不過，Fed仍處變不驚，3月會時依然預測今年將降3碼。

無三不成禮，3月通膨率再度超估，1-3月通膨換算成年增率已超過4％，加上4月通膨率僅溫和回降，且5月就業及工資數據超強，於是市場僅預期今年最多只會降息2碼，且降1碼的機率更高，時機可能要延到11月總統大選之後。Fed也於6月會議時，將今年的預測降息幅度由3碼直接縮小到1碼。

春燕沒來，就等它來。5月整體消費者物價指數（CPI）竟然持平，核心CPI升幅也降到0.2%；6月整體CPI更比5月「下降」0.1%，是2020年疫情爆發以來首次下降，核心CPI升幅也進一步縮小到只剩0.1%。

今年來通膨起伏不定

不僅CPI連續兩個月快速降溫，其他通膨指標也同樣趨下。例如克里夫蘭聯邦準備銀行編製的「截尾式」（排除價格變動最大及最小的項目）通膨指數升幅，已經到三年來最低；亞特蘭大聯準銀行編製的「黏著性」（價格最不易變動的項目）通膨指數，也支持此一趨勢，年升幅雖仍高於4%，但已是兩年多來最低。不僅如此，目前Fed最重視的「超核心服務類」通膨指標，也連續兩個月下降。

除了通膨下降，近月來勞動市場也一再出現降溫信號。原先公布的5月就業數字超強，但之後遭到大幅下修，4、5兩月就業人數總共下修11.1萬人，且失業連三個月上升；失業勞工重新找到工作的平均時間超過15周，是兩年多來最長。

眾所周知，Fed須承擔最大就業與物價穩定兩項使命。歷史經驗顯示，失業一旦開始增加，升抵某一點時，就會迅速增加，使經濟面臨衰退風險。

Fed主席鮑爾上周在國會作證時已表示，「通膨居高並非我們面對的唯一風險。如果降低政策約束力（即降息）太晚，或太小，可能不當地削弱經濟活動及就業」，顯示鮑爾已相當擔憂就業迅速惡化。鮑爾15日在華盛頓經濟俱樂部演說時也強調，他對於通膨回降到2%目標已「更有信心」，進一步顯示Fed正準備降息。這番暗示，意味著利率很快就會下降，而投資人現在幾乎100%預期9月將會降息，且已對今年降息幅度的預期也從2碼擴大到3碼。

鮑爾擔心就業迅速惡化

既然降息時機漸趨成熟，Fed何不乾脆於7月底會議就決定降息？還要等到9月？首先，CPI雖連兩個月明顯降溫，但如同玩「井字遊戲」一樣，連接兩點固然是重大進展，卻仍成不了一線，算不得勝利；因此Fed還得再等一個月，因為之前CPI就曾連三個月超出預估。

其次，目前市場預期7月就降息的機率還不到10%，因此Fed的利率決策不該令市場意外，從而導致行情動盪，因此Fed打算利用7月會議釋放降息的信號，而不是付諸行動；鮑爾也可能利用8月傑克森洞年會演說的機會，展現鴿派立場，使9月降息水道渠成。

另外，政治情勢變化也影響降息時機。先是美國總統拜登的電視辯論表現失利，引發「換人」爭議；近日前總統川普更大難不死，勝出機率更高。Fed雖是獨立決策，但值此政治高度敏感、經濟面又沒有迫切危機之際，實在沒必要自惹爭議。等到9月選情更為明朗之際，Fed再開始降息，不失為上上之策。

9月降息時機成熟

既然早降晚降，差別不大，現在更應該關注的其實是9月之後的降息速度及幅度。

基於美國經濟與通膨皆已明顯降溫，目前的利率水位確實過高。依據「泰勒法則」試算，適當的利率應在3.75%-4.0%之間，亦即Fed應降息6碼左右。

因此，只要就業與通膨沒有重大變化，能大膽預測Fed很可能在9月、11月及12月會議各降息１碼，到明年上半年再依據總統大選結果，規劃後續降息路徑。

如果川普勝出，則由於他主張提高關稅及延長減稅，前者將推高通膨，後者將使政府赤字擴大，都不利於降息，因此Fed可能放慢、甚至暫停降息步調；如果拜登連任，降息可能較為平順且連續。