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作者： 彭思遠 ( 2013年4月24日 10:14)
關鍵字：貨幣寬鬆 泡沫 金價

1998 年知名對沖基金「長期資本管理公司」（LTCM）因在新興國家高槓桿風險性的投資失敗而被接管，在全球股市引發恐慌性賣壓。十年之後 2008 年9月，大玩金融槓桿與次級房貸的雷曼兄弟倒閉揭開金融海嘯序曲。這兩大金融危機發生前有一個共通點，就是金價大跌！而近日國際金價崩跌，使得金融市場瀰漫著不尋常的氣氛。

若要探究此波金價大跌的因素或有三。其一，金價處於90年來最長的12年多頭行情，不僅投資機構對其未來漲勢早已出現分歧看法，美國杜克大學(Duke University)金融學教授Campbell Harvey的一項學術研究指出，黃金的公允價值僅約800美元，遠低於一度接近2000美元的歷史高點，黃金泡沫已吹大。

其次，賽普勒斯央行計劃賣金求現的籌款紓困計劃，引來市場法人大幅拋售，更有人猜測已有其他歐洲國家的央行在變賣黃金，重擊金價的走勢。

最後，黃金走疲透露市場對經濟成長疑慮。中國本周發佈的上季 GDP 與工業數據差強人意，國際貨幣基金組織（IMF）也將今年全球經濟成長展望從3.5% 下調至3.3%，美國三月CPI年增率竟下跌0.2%，同時聯準會(FED)一些官員對於通貨緊縮的可能性感到擔憂，並釋出加大貨幣政策擴張步調之訊息。這些都引發市場對實質需求的憂慮，降低投資人對於長期通膨的預期，黃金未來的保值性理所當然被受質疑，黃金及其他大宗商品也因此有激烈的反應。

先撇開技術面不談，而從總體經濟面來看，金融危機爆發後，金價往往不斷上揚，是因為對央行即將積極量化寬鬆釋出大量的貨幣，有利於未來通膨上揚的預期，加上大量資金也需要合宜出口，因此具抗通膨實力的黃金遂成為一些投資客首選。反觀，若是通膨預期下滑，則黃金投資誘因尚失。

同樣的泡沫危機也發生在大陸等新興經濟體的房市。過去幾年，「熱錢」湧入引發人民幣兌美元匯率的持續升值，而房地產市場正是外資進入後轉換成人民幣資產的最佳煤介，外資通過持有房產享受房價上漲和匯率上升的雙重收益。在日本跟上美歐QE的腳步後，此現象仍在持續上演中。

數據顯示，大陸2月金融機構全口徑新增外匯佔款2,954億元人民幣，人行口徑外匯佔款新增3,038億元人民幣，雖然兩者較1月有不同程度的回落，但仍維持在一年多來高水準，且今年以來，外匯佔款金融機構外匯佔款餘額已達到9,791億元，逼近兆元大關。加上人民幣升值若成為趨勢的話，未來資本流入只會增加不會減少，大陸房市泡沫令人擔心。

但警訊似乎出現了，國際資金開始進入美國公債避險，近來從商品市場退出的資金不少湧向美債，將美債殖利率推至四個月新低，上周美債的多頭規模已上升到253億美元，美國聯準會代表其他國家持央行持有的美國公債規模升至2.95兆美元的歷史新高。

這值的得注意，由於美債長久以來都是全球經濟不穩定或衰退時，資金最佳的避風港，而這些跡象都顯示市場對於經濟前景的憂心，倘若經濟成長確實不佳，則風險性資產的泡沫隨時都會有破滅危機。

很顯然，國際社會已開始擔憂，IMF在最新的《全球金融穩定報告》中發出警告，稱異常寬鬆的貨幣政策可能引發信貸泡沫，致使世界重陷危機。毋庸置疑，量化寬鬆政策的後遺症愈來愈明顯，過多的資金追逐高風險資產，新一輪嚴重資產泡沫仍在各地醞釀中。

然而，但這類觀點顯然還不被貨幣政策制定者們重視，聯準會祭出第三輪量化寬鬆以降低失業率，歐洲央行則矢言收購資金短缺國家的債券，日本向聯準會量化寬鬆政策看齊，目標是通膨提高至2%。多數國家央行們仍維持低成本資金是支持經濟復甦重要關鍵，對特別是當政府被迫推行財政緊縮之際，因此當前貨幣寬鬆潮並不會快速退去。

倘若說在金融危機時期，各國央行下調短期利率、量化寬鬆或者通過非常規手段壓低長期利率的做法，是救經濟的特效藥，是為經濟成長爭取時間的好策略。那麼時至今日，貨幣寬鬆已成常態，一些非常規措施也早已成為一般政策。

不免要問，那目前商品、公債、不動產甚至股票資產被蓄意膨脹的泡沫，一旦爆發成危機，其結果要由誰來分承受呢？且若金融危機再起，央行還能提出其他有效政策嗎？長期貨幣寬鬆到底是給世界經濟帶來了什麼，如何權衡其間經濟成長與資產泡沫的利弊，這些都值得執政者再多加深思。

過去30年，大陸因為落後，經濟成長可以很快，但結構性問題限制了未來的成長，面對全球性泡沫風險，大陸必須小心處理，如處理不好，一旦泡沫破裂會非常糟糕。

(本文精簡版刊載於2013年4月24日旺報，原標題為「警訊頻傳 全球性泡沫危機升高」)

(本文僅供參考，不代表本會立場)

• 彭思遠

助理研究員

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