聶建中
壹、前言
美國金融動盪再起，2008年7月間，房利美(Fannie Mae)及房地美(Freddie Mac)兩家最大房貸公司，爆發現金流量不足之金融危機，陷入營運困境，股價重挫，金融風暴衝擊再次席捲全球，全球股市相應大跌，國際金融市場再受重創。
全球景氣低迷，一切要追根於去年年中起引爆的「次級房貸風暴」，大家可能都知道，次貸風暴形成的原因主要有「3＋1」，3為：利率走升、房價下跌、銀行貸放標準太寬鬆；1則是，投資銀行將房貸包裝成高收益的投資工具及新金商品，行銷到全世界。另外，次級房貸採用「2＋18」的借貸模式，前兩年貸款收取固定利率，其後的十八年則採用浮動利率。美國走升息風的後段期間(2005至2007年)，不斷有次級房貸自固定利率轉成利息較高的浮動利率，許多次級貸款人因此面臨了較大的資金成本，造成無法還款的情形。著名的投資銀行貝爾斯登(Bear Sterns)旗下的對沖基金(hedge fund)2007年7月間受次貸因素影響瀕臨瓦解，而總裁於8月5日辭去職位，全球股市應聲慘跌。雖然，幾周之後，全球股市短期回穩，但，次貸風暴的蹤影，卻讓後市的金融秩序，在資金流通性極度缺乏下而相應紊亂，各式金融從業員眉宇深鎖；全球景氣更遭受連動波及，不單是全球股市指數連連下挫，就連商品及勞務市場之活絡度亦趨減緩。在次貸持續延燒下，各國消費信心指數下滑，失業率攀高。邁入2008年第三季的當下，「次貸」陰影未減，美國歷來第二大規模的銀行倒閉案，資產約320億美元的加州大型銀行IndyMac銀行被聯邦接管；聯邦支持的房利美及房地美兩大房貸抵押擔保機構風暴再起，國際金融市場的險峻趨勢，於今不可不關切。
「次貸風暴」陰影未減，「兩房風暴」再添霜雪，為救市及救世，各先進國家數度聯手出擊，多次挹注大筆資金於金融市場中，嘗試減少信用緊縮所帶來的偌大壓力；而為提振全球景氣，重要貨幣政策的「利率手」亦頻頻祭出，美國聯準會主席柏南克即於2007年9月18日首次將聯邦基金利率調降，自降息前的5.25%利率水位，短短七個半月，已然七次降息，於2008年4月30日將利率水位調降至目前的2.00%，顯見「次貸」為因的資金流動性問題，對全球金融市場衝擊之深且重，更為關心國際財經趨勢人仕不可忽視的當下重要課題。
貳、「兩房風暴」的成因及對全球金融體系的影響
由於「次貸」問題的衝擊影響，使美國房價持續滑落，不但使屋主將房屋做二次抵押設定或變現賣出的困難度增加，甚至於房仲市場中，房屋售價低於房貸餘額，使棄屋走人成為不景氣當下的房市流行趨勢，雖然美國各金融財政機構連連出手，祭出多項金援抒困或連環降息措施，「棄屋族」仍大為增加；再者各大銀行因房價持續滑落與違約率的攀升，逐漸縮減了放款意願，促使房屋需求的下降，但違約率卻持續增加，此現象反映美國房市早已陷入惡性循環的過程。房仲市場的疲軟、信貸市場的緊縮，再加上通膨上揚之急遽、消費需求之促降，所發行的證券化商品一項被視為美國政府證券等級的房利美及房地美兩大房貸抵押保證機構，遭此波金融風暴的波瀾衝擊，終究爆發了嚴重的財務危機。
因此，「兩房風暴」應非屬單一事件，無法與陰霾未減的「次貸風暴」切割說明。次貸為因、美國為首的「次貸危機」，自去年8月在全球金融市場中「化暗為明」。
不少金融界人士，對「兩房風暴」抱著非常悲觀的看法，在房利美及房地美兩大房貸抵押機構股價大跌之日(7月15日)，甚至喊出「此波風暴將是30年來最險惡的一次經濟危機」。若以經濟衝擊的嚴重性來分析，1970年代石油危機為主的經濟風暴，當下所產生的經濟衝擊：成長減緩、通膨加速、油價飆漲及美元貶值…等因子，於2008年的今日房貸危機，似乎都包含了，甚至另外加上「房市泡沫」及原物料飆漲所帶動的「商品價格狂漲」兩因素，另國際投資大師索羅斯(Soros)都喊出此為他畢生最遭遇嚴重的一次金融危機。
國際貨幣基金（IMF）主席Strauss Kahn在八大工業國（G8）高峰會外表示，美國次級房貸風暴所引發的全球金融市場動盪尚未結束，因此很難判斷危機還會持續多久，而潛藏的信貸損失規模則要視美國房地產市場發展而定。然而，可以確定的是金融危機對實質經濟衝擊尚未完全爆發。金融市場的信用緊縮伴隨著高糧價及高油價的經濟情勢，使全球經濟成長趨緩，物價大幅攀升，IMF更對2008及2009兩年的全球經濟前景感到悲觀。
然而樂觀的我，卻就不如此悲觀，我認為市場有一個奇妙的東西，叫做「景氣循環」(business cycle)，金融市場一如人體會偶爾生病，但問題在金融市場不如人體會逐漸老化，金融市場也不可能得絕症，且病癒後將完全復原，問題只在復原的時間長短而已。因此，每當分析某項金融衝擊對全球金融體系與股市可能造成的影響時，都應以短、中、長期來分別探討。
顯然的，此回金融衝擊，在前傷的「次貸風暴」尚存，加諸此回「兩房風暴」，美國及全球金融市場勢必仍要沈潛一陣子，等待美國及全球財政團隊及金融專家，聯袂提出診救措施，待景氣循環回歸基本面，世界金融自有回溫之日。
參、美國政府針對兩房風暴所採取的應對措施
政府該不該介入，施以對策，解救金融市場，是許多經濟議題專家所討論的有趣議題。當「兩房風暴」的影子初現，美國擔心加諸次貸風暴餘波會產生更嚴重的全球金融市場潰散，於第一時間便提出如放寬融資貸款額度等的應便對策，但此些對策隨即遭羅傑斯(Jimmy Rogers)等的國際投資客的評擊，認為美國政府又在違反市場自由機制，反對美政府的政治力干預金融市場。雖然我並不完全贊成政府政治手的過份介入，也贊成政府應重視並維持適當的市場自由競爭運作機制，但當金融市場病的嚴重，我認為此時就該送醫急診，讓專業醫師團隊和診，如此才有早日病情痊癒的機會，除非你能告訴我全球各大政府財金團隊及金融體系中沒有強勢而專業的金融研診專家。
由於房利美及房地美兩大房貸抵押機構系依美國聯邦法律授權成立，具有其特殊的資金提供政策性任務。美國監理機構將此兩機構所發行之債務證券歸類為「美國政府證券」，金融市場亦完全將此兩機構所發行之債券視為相當政府證券等級。更由於房利美及房地美兩大房貸抵押機構買入的房貸債權約占全美房貸總餘額12兆美元之80%以上，保證的房貸金額達到全美房貸總餘額之50%，原則上，美國政府絕對會全力協助這兩家機構，以穩定金融市場。
美國立法、行政機構及聯邦儲備會(the Fed)即於7月11日時聯手出擊，由參院緊急通過，並由財政部7月13日決定一套「三部分計劃」(three-part plan)：(1)財政部增加融資額度，對該兩機構提供3,000億美元房貸方案之廣泛救援法案，(2)在必要時得購入該兩機構之股權，(3)為避免金融體系遭受系統性風險，將透過立法對該等機構之資本水準與審慎監理等加強規範；另為確保能有效於金融市場信用緊縮時期提供房貸市場所需資金，Fed將提供融資並著重於強化保護欲轉貸至低房貸利率放款機構的次級房貸戶，免於受到提前還款將受罰的傷害；更為健全美國金融市場的正常運行，美國證券交易委員會（SEC）宣布將立即針對證券市場中惡意散布謠言以試圖操縱股價之行為展開調查。
肆、「兩房風暴」對臺灣及大陸的影響
美國接連「房貸風暴」災情嚴重，拖累全球金融市場，亞洲股市除馬來西亞獨外，其餘國家股市多於7月15日美國兩房股價大跌後，相應重跌。台股當時尤為受創，自此股價摜破7000關卡，當日跌幅3.9%，甚至於隔日以6708低點收市；值此股市低迷時期，融資維持率再度跌破140%，致使不少融資投資人，一波波斷頭殺出。臺灣金融市場，無論自外資角度、或本土投資人信心，其所受影響，可想而知。
當美國發生「兩房風暴」時，金管會也緊急公布國內金融業相關的曝險金額，總金額約達6162億元，其中國內保險公司投資兩家房貸公司相關商品金額為5356億元，以投資MBS約91.42%共4896億元為最多，其次為公司債約8.42%共451億元左右，股票投資則為0.15%共8.2億元為最低，目前初步統計投資「兩房」的股票損失為4.8億元。關於銀行業方面，投資「兩房」曝險總額為794億元，其中以MBS約佔97.2%共772億元為最多，債券則佔2.8%共22.5億元。投信業有三檔基金投資金額約12.36億元，目前估計損失為88萬元，其中兩檔基金持有MBS各約3992萬美元與130萬美元，初步損失為24萬元，另一檔基金持有「兩房」股票約64萬元，預估將全數提列損失。
我央行表示央行持有的資產皆為債信良好且國家信用評等正派的AAA級政府債券，亦指出用市價計算的資產價值會比成本高出好幾千億的新台幣，顯示我央行財務狀況相當健全；而央行另表示房利美、房地美兩家房貸機構並沒有倒閉之慮，所以無資產減損的問題，但為了避免引起市場的變動，央行仍堅持不透露持有多少部位。然而據美國官方資料顯示，我國持有與兩房連結商品之曝險金額高達1兆6千億美元，扣掉前述金管會所緊急公布總金額約達6162億元的國內金融業相關曝險金額，意指央行約持有1兆新台幣左右的兩房連結曝險部位，約佔我外匯存底的11%，若誠如央行所表示，我央行所購入持有的兩房連結證券皆為債信良好的債券，而非波動急遽的股票或複雜連結性商品，則景氣循環稍稍抒解後，「兩房風暴」對臺灣的影響應該不致太過嚴重。
相對的，由於中國大陸仍然實行資本管制，國際金融風暴的產生，對中國大陸的影響及衝擊通常較為有限。更由於中國大陸之金融體系介入於美國房貸連結商品相當有限，於短期間看來，受美國「次貸」或「兩房」之衝擊影響皆較為有限。然而，自長期角度觀之，由於美國房貸風暴對全球金融體系的重創，嚴重負面影響著全球的投資及消費行為，此將進一步降低對中國大陸經濟成長之外部需求，首當其衝的將會是中國大陸之出口產業，並將進一步間接影響相關企業的經營績效及生存利基，對持續大幅增長，邁向全球新經濟重心領導地位的歷程，將有可能會是一記重擊。另外，美國「次貸」及「兩房」所產生國際金融市場的劇烈波動，對新興市場將產生偌大衝擊，對中國大陸資本市場亦將帶來負面的影響。
伍、結語
金融市場受創時，政府財金團隊有其義務展現財金能力，施以應對財金良策，整頓蕭條萎縮的金融市場，並致力恢復投資人信心。在金融陰霾尚未完全解除之前，於審慎施以財金良策之外，信心喊話亦有其必要，猶如病人病重就醫時，對家屬的安撫一般，一方面於對重病病患應展現專業醫療技術，一方面也要家屬們相信醫生的診療技術。當然，為建立投資民眾的持續信心，所有信心喊話應秉於誠實透明原則，盡量防範「郎來了」的孩子心態。
市場常會有許多的金融謠言，投資人常因一時金融衝擊而亂了步腳，過渡反應(overshooting)現象更常層出不窮，因此建議投資人應加強金融常識，應有基本的金融判斷，更能常守「莊敬自強」、「處變不驚」之勢，則再大風暴都可迎對。另外，由於臺灣一如大多數的新興國家或小型經濟體，經常美國一個噴嚏、臺灣民眾大感冒。對人而言，為防傳染病情蔓延至身，最佳防範之道，應是平日加強運動，豐富體質，增強抵抗能力；對國家而言，於時有波動的景氣循環中，為防全球不預警的金融經濟危機，嚴重衝擊至身，應平時充實國力，加強建設，振興經濟體質，則再大風暴都能有能力金蟬脫身。
（本評論代表作者個人之意見）
（本文刊登於「展望與探索」(Prospect and Exploration)，第6卷第8期，2008年8月，
pp.12-17）
曾復生
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