王健全
中國大陸為了避免經濟失控，在前幾年就開始進行供給側改革，包括：去產能、去庫存、去槓桿、降成本、補短板等。但在改革過程中導致利率的攀升，民間企業、中小企業的倒閉風潮，失業率也跟著上升。而屋漏偏逢連夜雨，美國啟動的美中貿易戰更使中國大陸貿易失速，進出口下滑、匯率大幅波動、資金外流。
目前，不少國際機構都把中國2020年的景氣預測調降至6％以下，國際清算銀行甚至認為中國大陸非金融部門的國企、央企債務比率不斷攀升，未來幾年可能出現泡沫危機。
究竟大陸經濟的實況為何？經濟會不會泡沫化？尤其武漢肺炎疫情的擴大，勢將衝擊中國2020年第一季、第二季的經濟成長，這些變數均值得我們進一步探討。
首先，大陸經濟有幾個互相矛盾的經濟數據，耐人尋味，有加以分析的必要。
第一，大陸當局不斷調降存款準備率，但貨幣數量的成長（M2）不增反減。此一現象代表大陸貨幣的傳遞機制出了問題。不少人在問：「大陸的基礎貨幣是4兆多人民幣下放，尚不包括乘數效果，但是貨幣數量不增反減，究竟跑到哪裡去呢？這些錢可能跑去償還公司債，進行公司周轉，或跑到房地產市場去嗎？
貨幣數量不增反減
另外一個可能因素在於，類似過去日本的貨幣政策失靈一般，因為來者不善、善者不來，有錢的企業不會來借錢，來借錢的企業都可能面臨經營上的困難、有可能倒閉。因此，銀行寧可增加爛頭寸，也不敢把錢借出去，以至於貨幣的流動性出現了問題。因此，解決貨幣的傳遞機制，也值得中國貨幣當局傷點腦筋。
第二，房地產價格仍在下跌，但內需表現卻不差。因為房地產代表財富，財富效果下滑，照理說消費能力也會減退，內需也會呈現疲乏的現象。大陸目前推動夜間經濟、高端消費等，或許多少挽救了些許內需的不振。
第三，總體的貨幣政策寬鬆，但房地產市場卻相當嚴峻。貨幣寬鬆、房地產卻表現不佳的現象，背後的原因可能和政府不准銀行借錢給房地產業者發債去購置土地有關。
第四，限制房價上漲，也限制房價下跌。因為擔心家庭債務攀升太快，所以限制房價上漲，但是也擔心房價下跌太快，造成銀行呆帳的大幅增加。此一矛盾的政策，導致好的房子賣不出去，因為沒有漲升的空間，不好的房子也沒有人買，因為房價還處於下跌的走勢，只是政府政策，使它暫時不跌而已。
為了振興經濟，中國不斷寬鬆貨幣，注入流動性。但在貨幣持續寬鬆之下，大陸經濟的嚴峻現況並未全然舒緩，值得警惕。
不過，整體而言，大陸底子厚（有3兆美金的外匯存底，扣掉1.8兆的外債，仍有1.2兆美金），盯得緊（中央集權政府隨時可透過股票、房地產的監控，來維持交易秩序）、工具多（降低利率降低存款準備率、發行國債、以股換債等工具仍多），仍有能力避免硬著陸的風險。但為了防範系統性的風險，仍須審慎注意。
尤其是去年（2019）年底爆發的武漢肺炎，可能的影響更是關鍵。由於當今中國經濟的量體、規模已遠遠超過2003年爆發SARS時的4倍，服務業佔GDP比重由2003年約40%，上升至目前的60%左右。不但對製造業的復工、接單衝擊大，但以內需為主的服務業也帶來不小的震撼。根據不少分析顯示，一旦疫情在3月底得到控制，可能影響0.5% GDP，若蔓延至第二季，則可能衝擊1%左右的GDP。這些影響中國經濟成長及金融穩定的新變數，值得納入考量。
對台灣而言，切忌不可幸災樂禍，因為根據主計總處的估計，大陸經濟如下滑1%，台灣經濟也會下修0.29%。這次武漢肺炎除了衝擊台灣的觀光、飯店、餐飲、零售、金融之外，大陸經濟的下行也會影響台灣對中國的出口，使樂觀的經濟轉趨低迷。
一二線城市房價降
當然，中國為了避免產生系統性風險，必須審慎觀察及掌握相關數據，才能趨吉避凶。第一，央企、國企的債務佔GDP的比重是否持續上升？若持續攀升，可能連累銀行體系，必須避免。
第二，大陸存款準備率是否大幅下滑？目前銀行的存款準備率還在13∼14％左右，如果下滑至7∼8％，代表大陸銀行、經濟的流動性出了問題，泡沫的可能性也會增加。
第三，大陸一線、二線城市的房價會不會下滑？一旦大幅下滑，除了導致銀行債務攀升之外，民眾的購買力也會顯著下降，將衝擊大陸的內需。
第四，武漢肺炎疫情會不會持續擴大，並重創大陸的經濟成長及擴大內需的努力。這些數據若能切實掌握並化解可能衍生的金融、經濟問題，中國經濟才能避免系統性的風險。
（本文刊於2020年3月12日 蘋果日報）
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